拆分阳光新能源上市，阳光电源的隐忧暴露了
撰文 | 张 宇
编辑 | 杨博丞
题图 | IC Photo
10月18日，光伏逆变器龙头阳光电源控股子公司阳光新能源召开电站创新技术发布会，发布新能源电站“魔方”技术平台。
具体而言，新能源电站“魔方”技术平台分为三部分：“极立方”高效发用电技术通过高效发电、多能协同优化、电力运营交易优化实现电站效益最大化；“灵立方”数智寻优技术通过数智化平台工具，从选址、评估、设计到运营打造全生命周期数智化的电站；“融立方”场景融合技术通过电站多场景的技术融合，让电站更友好地服务生产生活，融入生态环境。
阳光新能源董事长张许成认为，新能源电站“魔方”技术平台以高效发用电、数智寻优、场景融合三大技术为核心，构建一个稳固灵活的技术创新体系，以“不变”的技术底座，应对万变的场景和需求。
阳光电源的布局不止于此，就在发布会同一天，阳光电源披露了一项股权转让事项，公告显示，阳光新能源拟以24元/股的价格收购泰禾智能1877.32万股股份，占其股份总数的10.24%，收购金额为4.51亿元。交易完成后，阳光新能源将成为泰禾智能的控股股东。
泰禾智能是一家AI视觉识别成套智能化装备和服务提供商，在光谱检测技术、智能算法技术和工业机器人自动化技术等方面极具优势。有观点指出，阳光电源收购泰禾智能，一方面可以充分利用其技术积累，进一步拓展在新能源领域的业务；另一方面可以助推阳光电源开拓海外市场，实现更广泛的业务覆盖和更高的市场份额。
一、分拆阳光新能源上市
阳光电源于2013年布局光伏电站系统集成业务，并成立了电站事业部。2014年12月，阳光电源柜投资5亿元成立了阳光新能源，主要从事新能源电站的系统研发、项目开发、设计建设、运营管理以及系统解决方案销售等业务。
2023年12月，阳光电源发布公告称，根据公司整体战略布局，结合控股子公司阳光新能源的业务发展需要，拟启动分拆阳光新能源至境内证券交易所上市的前期筹备工作。
针对分拆上市的目的，阳光电源在公告中提到：旨在充分利用资本市场优化资源配置的功能，拓宽子公司融资渠道，加速其发展并提升经营及财务表现。
事实上，阳光电源分拆阳光新能源上市的意愿已十分明显。在发布分拆阳光新能源上市的公告前，阳光电源就决定对阳光新能源增资10亿元，增资完成后，阳光电源持有阳光新能源的股权比例由82.00%增至82.94%。
2024年2月，阳光新能源进行了A轮融资，由安徽铁基新能股权投资合伙企业（有限合伙）和浙江富浙富创股权投资合伙企业（有限合伙）向阳光新能源合计增资3.47亿元。值得关注的是，前者拥有安徽国资背景，大股东为安徽省铁路发展基金股份有限公司，而后者拥有浙江国资背景，是浙江省国有资本运营有限公司联合建信股权、丽水金控、松阳国资、丽水国资等中央、地方金融投资平台共同设立的省级“共富基金”。
紧随A轮融资之后，阳光新能源又在2024年3月进行了A+轮融资，引入投资者工融金投（北京）新兴产业股权投资基金合伙企业（有限合伙）、建信金融资产投资有限公司，二者背后分别是工商银行、建设银行，其向阳光新能源合计增资5亿元。据悉，阳光新能源本轮增资对应投前估值为193.47亿元。
关于接连融资的目的，阳光电源表示，阳光新能源增资扩股引入投资者，有利于优化阳光新能源的资产负债结构，提升其融资能力，增强其资金实力，满足其经营资金需求，保障各项业务的顺利开展，符合公司战略发展的目标要求。
二、阳光电源亟需减负
阳光电源专注于太阳能、风能、储能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务，主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏系统、智慧能源运维服务等，并致力于提供全球一流的清洁能源全生命周期解决方案。
根据历年财报，2021年至2023年，阳光电源的总营收分别为241.37亿元、402.57亿元和722.51亿元，归母净利润分别为15.84亿元、35.93亿元和94.4亿元，两年时间内总营收增长了两倍，而归母净利润则增长了五倍。
到了2024年上半年，阳光电源总营收为310.2亿元，同比增长8.38%；归母净利润为49.59亿元，同比增长13.89%。尽管阳光电源实现了总营收和净利润的双增长，但同比增速却在放缓，2021年至2023年，其总营收增速25.15%、66.79%和79.47%，归母净利润增速分别为-19.01%、127.04%和162.89%，可见，无论是总营收还是归母净利润，增势均出现了大幅度下降。
按照业务构成划分，阳光电源主营业务有光伏逆变器等电力电子转换设备、新能源投资开发、储能系统三个部分，其收入分别为130.93亿元、89.55亿元、78.16亿元，同比增速分别为12.63%、18.45%和-8.30%，收入占比分别为42.21%、28.87%和25.20%。
图源：阳光电源财报
不难看出，光伏逆变器等电力电子转换设备为阳光电源的主要创收业务，储能系统虽然被阳光电源视为新的业绩增长点，但却是唯一一个收入下滑的业务。
阳光电源的业绩处于上升趋势之中，可也暗藏不少隐忧，尤其是负债规模大幅攀升，根据财报，2024年上半年阳光电源总资产为944.19亿元，负债从2023年的534.22亿元增加到了610.63亿元，资产负债率提高至64.67%。
其中，阳光新能源负债占据了阳光电源负债的40%。财报显示，2024年上半年，阳光新能源总资产为336.04亿元，净资产为93.76亿元，负债242.28亿元，资产负债率为72.10%，远高于阳光电源。值得一提的是，阳光新能源的资产负债率一直处于高位，2023年前三季度，阳光新能源的总资产为303.1亿元，净资产为63.3亿元，负债达239.76亿元，资产负债率高达79.09%，同样远高于阳光电源。
此外，阳光新能源在2024年上半年的营收为98.7亿元，净利润为6.4亿元，对应净利率约 为6.5%，而2023年前三季度，其营收为138.02亿元，净利润为7.03亿元，对应净利润率约为5.09%。模式重、利润低，阳光新能源对于阳光电源而言是典型的重资产，阳光电源亟需减负。
可见，分拆阳光新能源上市，不仅能扩充其融资途径，同时还能有效缓解阳光电源的债务压力，改善经营状况。
三、加速海外扩张
2024年10月，阳光电源发布公告称，计划在境外发行全球存托凭证（GDR），并拟在德国法兰克福证券交易所上市，募资不超过48.8亿元。
所谓GDR，主要是为了解决境外公司在境内发行证券以及境内投资者投资境外公司证券的需求。发行GDR可以帮助阳光电源快速筹集大量资金，支持其在全球市场的扩展和技术创新。
阳光电源表示，此次募集资金将主要用于四大主营项目。其中，拟使用近20亿元用于建设年产20GWh先进储能装备制造项目、17.6亿元用于海外逆变设备及储能产品扩建项目、6.3亿元用于数字化提升项目、4.96亿元用于南京研发中心建设项目。
实际上，海外市场对于阳光电源而言十分重要。2022年以来，来自海外市场的收入占比均超过40%，2024年上半年，海外市场收入占比为43.44%，已成为阳光电源重要的收入来源。
图源：阳光电源财报
然而目前阳光电源储能系统产能利用率已趋于饱和，产能扩张迫在眉睫。从中长期来看，在全球产业政策、新能源发电装机占比提升以及储能经济性改善等多重因素的驱动下，现有产能远远无法满足未来广阔的市场需求，选择在德国法兰克福证券交易所上市，就是其海外扩张最重要的一步。
阳光电源表示，海外市场是国内各主流设备厂商争夺的战略重地。海外市场新能源参与电力系统盈利模式多样，经济性较强，市场整体对逆变设备、储能产品的价格敏感度相对较低，海外销售价格及产品毛利率通常略高于国内同类型产品。
不过，机遇一向与挑战并存，尤其是海外市场的政策变幻莫测，阳光电源需要建立有效的政策监测系统，以迅速调整业务策略以符合新的政策要求。此外，文化差异、本地化运营能力、国际巨头的竞争等也是阳光电源不得不克服的难题。